แม้จะมีบริษัทใหม่ๆ เข้าไปจดทะเบียนในตลาดหุ้นไทยเพิ่มขึ้นทุกปี แต่ไม่น่าเชื่อว่าความโดดเด่นของศักยภาพด้านผลประกอบการ กลับไปกระจุกตัวอยู่ในบริษัทขนาดใหญ่เพียงไม่กี่สิบบริษัทของกลุ่มทุนเพียงไม่กี่กลุ่ม ซึ่งถ้าสถาบันการลงทุนเจ้าของเงินก้อนโต วิเคราะห์เพียงแค่บริษัทเหล่านี้ ก็สามารถมองออกได้เลยว่าภาพรวมของตลาดหุ้นไทยเป็นเช่นไร และมีแนวโน้มไปในทิศทางไหน

ดูจะกลายเป็นคุณลักษณะจำเพาะของตลาดหุ้นไทยไปแล้ว ที่มักจะแปลกแยกจากตลาดหุ้นอื่นๆ ทั่วโลก โดยเฉพาะอย่างยิ่ง ในช่วง 1 เดือนที่ผ่านมา ซึ่งตลาดหุ้นใหญ่ๆ หลายแห่งมีราคาหุ้น เพิ่มสูงขึ้นจนดัชนีสามารถสร้างสถิติสูงสุดใหม่ แต่ตลาดหุ้นไทยกลับยังย่ำอยู่กับที่ ทั้งๆ ที่บริษัทซึ่งจดทะเบียนอยู่ในขณะนี้ ผลประกอบการก็ไม่ขี้เหร่ไปกว่าบริษัทที่อยู่ในตลาดอื่นๆ เหล่านั้นเลยแม้แต่น้อย

สภาพดังกล่าวไม่ได้เป็นเพียงแค่ในช่วง 1-2 เดือนนี้เท่านั้น แต่เคยเป็นมาแล้วหลายครั้งในอดีตนับ 10 ปี ตามแต่สถานการณ์ซึ่งกำลังแวดล้อมและมีอิทธิพลต่อตลาดหุ้นทุกแห่งอยู่ในแต่ละช่วงเวลานั้น

นอกจากเรื่องทิศทางที่ไม่ไปในทางเดียวกับตลาดหุ้นอื่นๆ แล้วคุณลักษณะจำเพาะอีกอย่างหนึ่งของตลาดหุ้นไทย คือแม้ว่าในตลาดจะมีบริษัทจดทะเบียนอยู่ถึงเกือบ 500 บริษัท แต่เม็ดเงินที่เข้ามาหมุนเวียนซื้อขายหุ้นในแต่ละวัน กลับกระจุกตัวอยู่ในหุ้นเพียงไม่กี่บริษัท

สัดส่วนเม็ดเงินที่เข้ามาในหุ้น 50 อันดับแรก ซึ่งมีการซื้อขายสูงสุดของทุกๆ วัน เมื่อเทียบกับเม็ดเงินซึ่งเข้าไปซื้อขายหุ้นที่เหลืออยู่อีกกว่า 400 บริษัทแล้ว มีมูลค่าที่แตกต่างกันค่อนข้างมาก

ที่สำคัญ หุ้น 20-30 อันดับแรกที่ได้รับความนิยมในการลงทุนของแต่ละวันก็ยังหมุนเวียนอยู่ในกลุ่มหลักทรัพย์เดิมๆ มาแล้วหลายปี

ปรากฏการณ์นี้มีที่มาที่ไป!!!

มิใช่เพียงเพราะหลักทรัพย์เหล่านี้ถูกจัดให้อยู่ในกลุ่มหลักทรัพย์ประเภทบลูชิปจากนักลงทุนประเภทสถาบัน หรือมีข่าวเข้ามาดึงดูดการเก็งกำไรเฉพาะตัวเท่านั้น

แต่ยังเป็นเพราะฐานะการเงิน และผลการดำเนินงานของบริษัทเหล่านี้โดดเด่น และมีช่วงห่างจากบริษัทที่เหลืออยู่มาก จนกลายเป็นว่าหลักทรัพย์เหล่านี้เป็นเสมือนตัวแทนของตลาดหุ้นไทยโดยรวมไปโดยปริยาย

แนวความคิดในการสร้างสรรค์ดัชนี SET 100 และ SET 50 ของตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยในช่วงไม่กี่ปีที่ผ่านมา ก็น่าเชื่อว่ามีสาเหตุส่วนหนึ่งมาจากคุณลักษณะจำเพาะประการนี้ไม่มากก็น้อย

จากการเฝ้าติดตามผลการดำเนินงานของบริษัททุกบริษัทที่จดทะเบียนอยู่ในตลาดหลักทรัพย์ฯ มาตลอด 10 ปี เพื่อจัดทำตาราง "ผู้จัดการ 100" ของแต่ละปี ทำให้ "ผู้จัดการ" ได้พบกับข้อเท็จจริงประการหนึ่งว่า หลักทรัพย์ที่อยู่ในตาราง "ผู้จัดการ 100" กลายเป็นหลักทรัพย์ที่มีบทบาทสูงมากจนบางสถานการณ์ผลกระทบที่เกิดขึ้นกับบริษัทกลุ่ม "ผู้จัดการ 100" สามารถใช้อ้างอิงเป็นตัวแทนของภาพรวมได้ทั้งตลาดได้เป็นอย่างดี

ไม่เฉพาะเมื่อพิจารณาจากตัวเลขรายได้รวมในแต่ละปีของแต่ละบริษัท ที่ใช้เป็นเกณฑ์สำคัญในการคัดเลือกบริษัทเข้ามาอยู่ในตาราง "ผู้จัดการ 100" เท่านั้น แต่หากพิจารณารวมถึงตัวเลขทางการเงินอื่นๆ แล้ว บริษัทที่อยู่ใน "ผู้จัดการ 100" สามารถสะท้อนภาพแทนภาพรวมของทั้งตลาดได้ทั้งสิ้น

ตัวอย่างเช่นในปี 2544 ซึ่งเป็นปีแรกที่บริษัทในตลาดหลักทรัพย์ฯ โดยรวมเริ่มปรากฏผลการดำเนินงานเป็นกำไร ซึ่งบ่งบอกถึงสถานะของบริษัทส่วนใหญ่ว่า เริ่มกลับมามีความแข็งแกร่งขึ้นอีกครั้ง หลังจากต้องผ่านพ้นประสบการณ์ความยากลำบากในการเอาตัวรอดในยามวิกฤติมาถึง 5 ปีเต็ม

ตัวเลขกำไรรวมของบริษัททุกแห่งในตลาดหลักทรัพย์ฯ ปี 2544 เท่ากับ 162,197.76 ล้านบาท แต่เฉพาะบริษัทใน "ผู้จัดการ 100" ของปีนั้น สามารถทำกำไรได้ถึง 167,362.39 ล้านบาท คิดเป็นสัดส่วนแล้ว บริษัทใน "ผู้จัดการ 100" สามารถทำกำไรได้มากกว่า คิดเป็น 103.18% ของกำไรที่ทุกบริษัทในตลาดหลักทรัพย์ฯ ปีนั้นรวมกัน

อีกตัวอย่างหนึ่งในปีเดียวกัน (2544) เมื่อนับเฉพาะสินทรัพย์ของทุกบริษัทในตลาดหลักทรัพย์ฯ รวมกัน ได้เท่ากับ 9,172,948.41 ล้านบาท ในจำนวนนี้เป็นสินทรัพย์ของบริษัทที่อยู่ใน "ผู้จัดการ 100" ถึง 8,297,906.01 ล้านบาท หรือคิดง่ายๆ ได้ว่า 90.46% ของสินทรัพย์ของทุกบริษัทในตลาดรวมกันนั้น เป็นสินทรัพย์ของบริษัทใน "ผู้จัดการ 100"

การที่บริษัทใน "ผู้จัดการ 100" เป็นบริษัทที่มีบทบาทสูงมากเช่นนี้ มองด้านหนึ่งเป็นการตอกย้ำถึงความสำคัญของ "ผู้จัดการ 100" ที่สามารถใช้เป็นดัชนีชี้วัดสิ่งที่ได้เกิดขึ้น กำลังเกิดขึ้น หรือมีแนวโน้มว่าจะเกิดขึ้น และอาจมีผลกระทบต่อภาพใหญ่

ความเปลี่ยนแปลงใดๆ ที่เกิดขึ้นกับบริษัทใน "ผู้จัดการ 100" ในหลายกรณีสามารถเป็นตัวแทนการเปลี่ยนแปลงที่มีผลต่อภาพรวมของเศรษฐกิจทั้งประเทศได้ เพราะตลาดหุ้นถือเป็นกลไกสำคัญ และเป็นสัญลักษณ์ของเศรษฐกิจในระบบทุนนิยมที่ประเทศไทยจำเป็นต้องเผชิญ

แต่หากมองอีกด้านหนึ่ง การที่บทบาทโดยรวมกระจุกตัวอยู่เฉพาะในกลุ่ม 100 บริษัท แรกที่สามารถทำรายได้สูงที่สุดของแต่ละปี ทำให้เกิดความวิตกกังวลได้ว่า บริษัทเหล่านี้อาจมีอิทธิพลสูงเกินไป เพราะนอกจากจะสามารถชี้นำภาพรวมของทั้งตลาดได้แล้ว ทั้ง 100 บริษัทยังมีสภาพไม่แตกต่างไปจากปลาใหญ่ ซึ่งหากมีโอกาสก็จะฮุบกินปลาเล็กเป็นเหยื่อตามวัฏจักรของทุนนิยม

โดยเฉพาะอย่างยิ่ง หากมองลึกโดยเจาะเข้าไปเฉพาะส่วนบน 1 ใน 4 ของบริษัท ใน "ผู้จัดการ 100" กลับพบข้อเท็จจริงที่น่าตกใจว่า เฉพาะ 25 บริษัทแรกที่สามารถทำรายได้สูงสุดของแต่ละปีนั้น กลับยิ่งเป็นกลุ่มที่มีผลประกอบการโดดเด่น จนสร้างบทบาทและอิทธิพลได้สูงกว่า

เพราะแค่ตัวเลขทางการเงินของบริษัทเพียง 25 แห่งนี้เท่านั้น เมื่อรวมกันแล้วเกือบจะเท่ากับ 3 ใน 4 ของบริษัทใน "ผู้จัดการ 100" รวมกัน และเมื่อเทียบกับภาพใหญ่แล้วเฉพาะ 25 บริษัทนี้มีสัดส่วนทางการเงินที่สูงเกินกว่าครึ่งหนึ่งของบริษัททุกแห่งในตลาดหลักทรัพย์ฯ รวมกันอีกด้วย

โดยเฉพาะทางด้านรายได้ และยอดสินทรัพย์ที่โดยเฉลี่ยแล้วมากกว่า 60% ของรายได้รวม และสินทรัพย์รวมของทุกบริษัทในตลาดหลักทรัพย์ฯ รวมกัน จะอยู่ในกลุ่ม 25 บริษัทนี้

ส่วนตัวเลขกำไร 25 บริษัทนี้สามารถเป็นตัวชี้วัดได้ดี เพราะเห็นได้ชัดว่าเมื่อปี 2543 ซึ่งบริษัทส่วนใหญ่ยังประสบกับการขาดทุน แต่ผลการดำเนินงานเฉพาะของ 25 บริษัทนี้ ได้กลายเป็นกำไรขึ้นมาแล้ว ซึ่งเป็นเหมือนสัญญาณล่วงหน้าที่บอกถึงทิศทางการฟื้นตัวของบริษัทอื่นๆ ที่เหลือในปีถัดมา

ข้อมูลที่น่าตกใจยิ่งกว่า คือจากการรวบรวมตัวเลขในรอบ 10 ปี บทบาทและอิทธิพลของ 25 บริษัทนี้ มีแนวโน้มที่เพิ่มสูงขึ้นทุกปี โดยสัดส่วนรายได้รวมของ 25 บริษัทนี้ ได้เพิ่มจาก 47.57% เมื่อเทียบกับรายได้รวมของทุกบริษัทในตลาดหลักทรัพย์ฯ เมื่อปี 2539 เป็น 63.54% ในปี 2548

ขณะที่กำไรสุทธิของ 25 บริษัทนี้มีสัดส่วนเพิ่มขึ้นเล็กน้อยจาก 64.64% ในปี 2539 เป็น 65.94% ในปี 2548 โดยในระหว่างนี้ตัวเลขกำไรสุทธิของ 25 บริษัท มีความผันผวนไปตามสถาน การณ์ของวิกฤติเศรษฐกิจ

จะมีแค่สัดส่วนสินทรัพย์รวมเท่านั้นที่ลดลงจาก 60.58% ในปี 2539 เหลือ 53.54% ในปี 2548

(รายละเอียดโปรดดูตาราง "บทบาทของ 25 บริษัทแรกใน "ผู้จัดการ 100" ต่อภาพรวมทั้งตลาด")

ข้อมูลที่น่าตกใจที่สุด เมื่อยิ่งมองลึกลงไปถึงกลุ่มทุนแล้วจะพบว่าตั้งแต่ปี 2539 เป็นต้นมา จำนวนกลุ่มทุนที่เป็นเจ้าของบริษัทในส่วนบน 25 แห่งนี้เริ่มลดน้อยลง

ซึ่งหมายถึงว่ากลุ่มทุนที่มีบทบาทสูงมากในตลาดหุ้น กำลังเริ่มตีวงแคบเข้ามากระจุกตัวอยู่ในกลุ่มทุนเพียงไม่กี่กลุ่ม

จากตาราง "25 บริษัทที่รายได้สูงที่สุด 2539-2547" พบว่าปี 2539-2543 ในจำนวนบริษัท 25 แห่งที่มีรายได้รวมสูงสุดของแต่ละปี ส่วนใหญ่อยู่ในกลุ่มธนาคารพาณิชย์และสถาบันการเงิน ทำให้มีการกระจายการถือครองหุ้นออกไปยังหลายๆ กลุ่ม

แต่จากวิกฤติค่าเงินบาทในปี 2540 ได้ ส่งผลโดยตรงต่อการทำธุรกิจของธนาคารพาณิชย์ ทำให้เกิดการปิดกิจการสถาบันการเงิน และการควบรวมกิจการกันของธนาคารพาณิชย์หลายแห่งตามมาในภายหลัง ทำให้จำนวนของธนาคารพาณิชย์ที่อยู่ใน 25 อันดับแรกลดลง

เมื่อบริษัท ปตท.เข้ามาเป็นบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ฯ ในปลายปี 2544 แนวโน้มของราคาน้ำมันในตลาดโลกที่เพิ่มสูงขึ้น ส่งผลให้บริษัทในกลุ่ม ปตท.มีผลประกอบการดี จนสามารถขยับขึ้นมามีชื่อติดอยู่ใน 25 บริษัทแรกเพิ่มขึ้นอีก 2 บริษัทคือ ปตท.สำรวจและผลิตปิโตรเลียมและอะโรเมติกส์ (ประเทศไทย)

จนเมื่อ ปตท.ได้เข้าไปถือหุ้นใหญ่ในบริษัทอุตสาหกรรมปิโตรเคมีกัลไทย และนำบริษัทไทยออยล์เข้ามาเป็นบริษัทจดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ฯ ในปี 2547 ทำให้กลุ่มปตท.กลายเป็นกลุ่มอุตสาหกรรมที่ใหญ่ที่สุดในตลาดหลักทรัพย์ฯ ไปในทันที

แม้ว่า ปตท.จะมีสถานะประหนึ่งรัฐวิสาหกิจ โดยมีกระทรวงการคลังถือหุ้นใหญ่ 52% แต่เนื่องจากลักษณะธุรกิจภายในกลุ่มที่ใกล้เคียงกัน กลุ่ม ปตท.จึงมีความโดดเด่นเหนือรัฐวิสาหกิจอื่นที่ติดอยู่ใน 25 อันดับแรกเหมือนกัน อย่างการบินไทย และธนาคารกรุงไทย รวมถึงบริษัทที่รัฐบาลถือหุ้นโดยอ้อม อย่างผลิตไฟฟ้าราชบุรีโฮลดิ้ง ที่ถือหุ้นใหญ่ 45% โดยการไฟฟ้าฝ่ายผลิตแห่งประเทศไทย ซึ่ง ปตท.ก็เป็นผู้ผูกขาดผลิตพลังงานป้อนให้กับโรงไฟฟ้าแห่งนี้

ปี 2548 เฉพาะบริษัทในกลุ่ม ปตท. มีชื่อติดอยู่ในกลุ่ม 25 บริษัทแรกถึง 6 บริษัท (รายละเอียดโปรดดูตาราง "กลุ่มทุนที่ถือหุ้นใหญ่ใน 25 บริษัทแรกปี 2548")

มูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาดรวม (Market Capitalization) ของ 6 บริษัทนี้ ณ วันที่ 30 ธันวาคม 2548 เท่ากับ 1,266,512.53 ล้านบาท ยังนับไม่รวม Market Capitalization ของบริษัท ปตท.เคมีคอล ที่ปีนี้ไม่มีชื่อติดอยู่ในตาราง "ผู้จัดการ 100" อีก 91,622.42 ล้านบาท ซึ่งหากรวมแล้ว เฉพาะ Market Capitalization ของกลุ่ม ปตท.จะสูงกว่า 1 ใน 4 ของ Market Capitalization รวมทั้งตลาด

รองลงมาคือกลุ่มเจริญโภคภัณฑ์ (ซี.พี.) ที่มีบริษัทติดอยู่ในกลุ่มนี้ 4 บริษัท รวมทั้งบริษัทสยามแม็คโคร ซึ่งแม้ว่าที่ผ่านมา เคยมีข่าวมาตลอดว่า ซี.พี.ได้ขายหุ้นของบริษัทนี้ออกไปแล้ว แต่ในหน้าประวัติย่อที่อยู่ในเว็บไซต์ของบริษัทเมื่อกลางเดือนเมษายนที่ผ่านมา ยังระบุไว้ชัดเจนว่า บริษัทสยามแม็คโครถือหุ้นใหญ่โดยเอสเอชวี (SHV) จากเนเธอร์แลนด์กับกลุ่มเจริญโภคภัณฑ์ของไทย

สำนักงานทรัพย์สินส่วนพระมหากษัตริย์ ซึ่งครั้งหนึ่งเคยได้ชื่อเป็นกลุ่มทุนที่ใหญ่ และมีบทบาทสูงที่สุดในตลาดหลักทรัพย์ฯ แต่ปัจจุบันเหลือถือหุ้นใหญ่อยู่ในปูนซิเมนต์ไทยกับธนาคารพาณิชย์เพียง 2 แห่งเท่านั้นที่ติดอยู่ใน 25 อันดับแรก

ที่น่าสนใจคือทุนต่างประเทศ ที่เริ่มมีบทบาทอยู่ใน 25 บริษัทแรกนี้มากขึ้น อันเป็นผลส่วนหนึ่งมาจากการขายหุ้นในยูไนเต็ด คอมมูนิเกชั่น ของกลุ่มเบญจรงคกุลออกไปให้กับกลุ่มเทเลนอร์จากประเทศนอร์เวย์ และการขายหุ้นชิน คอร์ปอเรชั่น ของตระกูลชินวัตรให้กับเทมาเสคของสิงคโปร์ ทำให้เทมาเสคได้กลายเป็นผู้ถือหุ้นใหญ่โดยอ้อมในบริษัทแอดวานซ์อินโฟร์เซอร์วิส

และกลุ่มทุนเจ้าของโรงงานผลิตชิ้นส่วนอิเล็กทรอนิกส์จากไต้หวัน ซึ่งมาอาศัยฐานการผลิต และแหล่งระดมเงินทุนในประเทศไทย ที่ถือหุ้นใหญ่อยู่ในบริษัทแคลคอมพ์ อีเลคโทรนิคส์ และเดลต้า อิเลคทรอนิคส์

ทำให้ใน 25 บริษัทนี้มีถึง 4 บริษัทที่มีผู้ถือหุ้นใหญ่เป็นเหมือนตัวแทนกลุ่มทุนจากต่างชาติ

สำหรับสถาบันการเงินขนาดใหญ่อย่างธนาคารกรุงเทพ และกสิกรไทย ที่ผลจากวิกฤติเศรษฐกิจเมื่อ 9 ปีก่อน ทำให้โครงสร้างการถือหุ้นใหญ่ถูกกระจายออกไปอยู่ในมือของสถาบันการเงิน และกองทุนต่างๆ ทั้งจากต่างประเทศและในประเทศ ส่วนผู้ถือหุ้นที่เป็นคนไทยได้กระจัดกระจายออกไปจากกลุ่มตระกูลที่เคยเป็นเจ้าของเดิมอย่างล่ำซำ และโสภณพนิชพอสมควร

ทำให้กลุ่มทุนสัญชาติไทยที่ยังคงหลงเหลือบทบาทอยู่ใน 25 บริษัทแรกนี้ ถ้าตัดกลุ่มเจริญโภคภัณฑ์ออกไปแล้ว มีความชัดเจนอยู่เพียง 4 กลุ่มเท่านั้น

ยิ่งในอนาคตตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยมีนโยบายว่าจะพยายามชักชวนบริษัทขนาดใหญ่ สามารถทำยอดรายได้สูงในแต่ละปีเข้ามาจดทะเบียนเพิ่มขึ้น เพื่อให้ยอดมูลค่าหลักทรัพย์ตามราคาตลาดรวม (Total Market Capitalization) เพิ่มสูงขึ้นเรื่อยๆ แล้ว

แนวโน้มว่าบริษัทของกลุ่มทุนคนไทยที่เหลืออยู่ 4 กลุ่ม ซึ่งจะถูกดันให้หลุดลงไปจากกลุ่มบน ที่มีบทบาทและอิทธิพลสูงสุดในตลาด 25 อันดับแรกยิ่งมีสูงขึ้น

ตลาดทุนไทยสามารถสะท้อนหลักการ Pareto Principle ที่ Vilfredo Pareto นักเศรษฐศาสตร์ชาวอิตาลีคิดค้นขึ้นเมื่อกว่า 100 ปีก่อนได้อย่างชัดเจนดีทีเดียว