ธนาคารไทยพาณิชย์ หรือ SCB เป็นหุ้นที่มีราคาหวือหวาเกินหุ้นแบงก์อื่น ยามตลาดหุ้นดี SCB วิ่งไปเร็วกว่า ยามตลาดฯ ซบ SCB ราคาฟุบมากกว่า แท้จริงแล้วปัจจัยพื้นฐานของ SCB เป็นเช่นไร? ขึ้น ๆ ลง ๆ เช่นเดียวกับราคาหรือไม่ ความสามารถของผู้บริหารสองรุ่นล่าสุด คือ ที่มาของปัจจัยพื้นฐานในปัจจุบัน 8 ปีกว่าของธารินทร์ นิมมานเหมินท์ และเวลา 4 ปีของโอฬาร ไชยประวัติ สร้างให้ SCB แข็งแกร่งแค่ไหน ?!?

โอฬาร ดัน SCB โตเจ๋งกว่าธารินทร์

การวัดความสามารถของผู้บริหาร ย่อมต้องพิจารณาจากการดำเนินงานให้บรรลุเป้าหมายสูงสุดของบริษัท ตามหลักทฤษฎีเป้าหมายสูงสุดขององค์กรก็คือ การสร้างมูลค่าสูงสุดให้เกิดแก่ผู้ถือหุ้น (MAXIMIZATION SHAREHOLDERS WEALTH) ซึ่งจะเกิดจากการสร้างมูลค่าบริษัท (VALUE OF FIRM) โดยสิ่งที่จะบอกถึงมูลค่าบริษัทได้ก็คือ ราคาหุ้น ยิ่งหุ้นมีราคาสูงย่อมทำให้มูลค่าบริษัทสูงตามไปด้วย และสร้างมูลค่าสูงสุดแก่ผู้ถือหุ้นได้มากเท่านั้น

แน่นอนว่า ราคาหุ้นย่อมอิงกับปัจจัยพื้นฐานนั่นคือ ผลประกอบการของบริษัทบวกกับการคาดหวังของนักลงทุนและผู้ถือหุ้นถึงแนวโน้มของบริษัทจากผลประกอบการนั้น

เมื่อมองผ่านแนวคิดนี้ ความสามารถของโอฬาร ไชยประวัติ กรรมการผู้จัดการใหญ่ บมจ. ธนาคารไทยพาณิชย์ (SCB) จึงต้องวัดจากผลประกอบการของ SCB ตั้งแต่ที่เขาเข้ามากุมบังเหียน ซึ่งเริ่มในเดือนกันยายนปี 2535 กระนั้นผลประกอบการของ SCB ปี 2535 ก็ไม่อาจนับว่าเป็นผลงานของเขา เพราะเขาเข้ามาเริ่มงานในช่วงปลายปีแล้ว ดังนั้นจึงควรมองผลงานของโอฬารตั้งแต่ปี 2536 เป็นต้นมา โดยเปรียบเทียบกับผลประกอบการของ ธนาคารไทยพาณิชย์ก่อนหน้านั้น ซึ่งอยู่ในการกุมบังเหียนของ ธารินทร์ นิมมานเหมินท์ ตั้งแต่ปี 2527 - 2535

ในช่วงของโอฬารนั้น การขยายตัวของ SCB ในด้านสินเชื่อสินทรัพย์รวม รายได้จากดอกเบี้ยและเงินปันผล และกำไรสุทธิมีต่ำกว่าช่วงที่ธารินทร์ดูแล โดยมีอัตราเติบโตของสินเชื่อสุทธิ อัตราการเติบโตของสินทรัพย์รวม อัตราการเติบโตของรายได้จากดอกเบี้ยและเงินปันผล และกำไรสุทธิเติบโตเฉลี่ยปีละ 18.81% 18.20% 19.43% และ 22.98% ตามลำดับ ขณะที่ธารินทร์ทำได้เฉลี่ยปีละ 25.32% 23.95% 24.24% และ 39.39% ตามลำดับ

กระนั้นก็ไม่ได้หมายความว่า โอฬารมีความสามารถในการบริหารงานด้อยกว่าธารินทร์แต่อย่างใด เพราะอัตราการเติบโตวัดจากฐานะทางการเงินของปีก่อนหน้าซึ่งในอดีตฐานะทางการเงินไม่ว่าจะเป็นยอดสินเชื่อ รายได้ สินทรัพย์รวม และกำไรสุทธิ ย่อมเป็นเม็ดเงินไม่มากนัก ดังนั้น อัตราการเติบโตที่เพิ่มขึ้นเมื่อคิดกลับเป็นเม็ดเงินไม่สูงนัก เช่น สินทรัพย์ในปี 2527 มีอยู่เพียงประมาณ 55,000 ล้านบาท อัตราเติบโต 10% ย่อมเป็นการเพิ่มสินทรัพย์เพียง 5,500 ล้านบาท แต่สินทรัพย์ในปี 2535 ซึ่งเป็นปีที่โอฬารเข้ามารับช่วงต่อจากธารินทร์มีฐานสินทรัพย์อยู่ถึง 275,000 ล้านบาท อัตราเติบโตเพียง 2% ก็คิดเป็นเม็ดเงินเท่ากับการเติบโตของสินทรัพย์ที่เพิ่มขึ้น 10% ในปี 2527 เสียแล้ว นั่นก็คือว่าแม้จะมีอัตราเติบโตเป็น % ต่ำกว่า แต่สร้างเม็ดเงินไม่น้อยกว่าแน่นอน

โดยเมื่อลงไปพิจารณาถึงความสามารถในด้านต่าง ๆ แล้ว จะเห็นผลงานที่โดดเด่นของโอฬาร เขาสามารถสร้างผลตอบแทนจากสินทรัพย์รวม (RETURN ON TOTAL ASSET) ได้ถึง 1.62 - 1.89% หรือเฉลี่ยปีละ 1.77% ขณะที่ธารินทร์ทำได้ 0.51 - 1.66% หรือเฉลี่ยปีละ 1.03% รวมไปถึงอัตราผลตอบแทนต่อส่วนของผู้ถือหุ้น ซึ่งโอฬารทำได้ถึง 21.28 - 23.68% หรือเฉลี่ยปีละ 22.32% ขณะที่ธารินทร์ทำได้เพียง 10.20 - 23.11% หรือคิดเป็นอัตราเฉลี่ยปีละ 17.40% แม้ว่าในช่วงระยะหลังกำไรจากส่วนต่างดอกเบี้ย (SPREAD) จะลดจากระดับ 5 - 7% มาอยู่ที่ระดับประมาณ 4 - 5% ก็ตาม

นอกจากนี้ อัตราค่าใช้จ่ายค่าเผื่อหนี้สูญเมื่อเปรียบเทียบกับรายได้จากดอกเบี้ยและเงินปันผลแล้ว จะเห็นว่าโอฬารสามารถลดสัดส่วนค่าใช้จ่ายหนี้สูญที่เคยสูงเฉลี่ยปีละ 3.94% ในช่วงที่ธารินทร์ดำเนินงานมาอยู่ที่ระดับประมาณ 2.96% ต่อปีในยุคของเขา

อย่างไรก็ตาม สิ่งที่ธารินทร์สามารถทำได้ดีกว่าก็คือ การคงสภาพคล่องของ SCB พิจารณาได้จากอัตราส่วนสินเชื่อต่อเงินฝากและเงินกู้ยืม โดยระหว่างปี 2527 - 2535 SCB จะมีอัตราส่วนนี้ในระดับเฉลี่ยประมาณ 0.86 เท่า แต่ในช่วงหลังจากนั้น อัตราส่วนจะสูงขึ้นเป็น 0.95% ซึ่งหมายความว่า SCB เริ่มคงสภาพคล่องน้อยลง และปล่อยสินเชื่อมากขึ้น ซึ่งอาจจะมาจากความมั่นใจในคุณภาพลูกหนี้ที่เพิ่มสูงขึ้นและเป็นไปตามภาพรวมของตลาดที่เปลี่ยนแปลงไป

เมื่อมองในภาพรวม ซึ่งสะท้อนจากราคาหุ้นจะเห็นได้ชัดเจนว่า อัตราการเติบโตของราคาหุ้นในช่วงที่โอฬารกุมบังเหียนดีกว่าช่วงของธารินทร์ โดยในปี 2527 ซึ่งขณะนั้นหุ้นยังมีราคาพาร์ที่ 100 บาท มีราคาหุ้นละ 530 บาท หรือเมื่อเทียบเป็นพาร์ละ 10 บาทเท่าในปัจจุบัน มีราคาตกหุ้นละ 53 บาทและเมื่อสิ้นช่วงที่ธารินทร์บริหารงานในประมาณเดือนกันยายน 2535 มีราคาที่หุ้นละ 84 บาทเมื่อเทียบเป็นพาร์ 10 บาท คิดเป็นอัตราเติบโต 59.2% ขณะที่ราคาหุ้นหลังจากนั้นจนถึงสิ้นเดือนพฤศจิกายน 2539 มีราคาปิดที่หุ้นละ 198 บาท หรือคิดเป็นอัตราเติบโตจากเดิมถึง 126% นั่นหมายความว่า โอฬารสามารถเพิ่มมูลค่าให้แก่ผู้ถือหุ้นในอัตราที่สูงกว่าธารินทร์ทำได้

เปรียบเทียบกับ 4 แบงก์ ผลงานสวย แต่ราคาหุ้นขยับน้อย

หากพิจารณาผลงานของสองผู้บริหาร SCB ในช่วง 12 ปีย้อนหลังก็กล่าวได้ว่า อยู่ในระดับที่ดีเมื่อเปรียบเทียบกับธนาคารพาณิชย์ขนาดใหญ่อีก 4 แห่งกล่าวคือ บมจ.ธนาคารกรุงศรีอยุธยา (BAY) บมจ.ธนาคารกรุงเทพ (BBL) บมจ.ธนาคารกสิกรไทย (TFB) และบมจ.ธนาคารทหารไทย (TMB) โดย SCB มีการขยายตัวด้านต่าง ๆ เฉลี่ยต่อปี ดังนี้ คือ สินเชื่อสุทธิ 25.62% สินทรัพย์รวม 24.23% รายได้จากดอกเบี้ยและเงินปันผล 23.18% และกำไรสุทธิ 39.95% ขณะที่ธนาคารที่มีผลงานโดดเด่นที่สุด คือ TMB ซึ่งมีอัตราเติบโต 28.11% 26.01% 26.09% และ 44.6% ตามลำดับ

สำหรับความสามารถในด้านต่าง ๆ ก็อยู่ในระดับแนวหน้าเช่นกัน ด้านแรก คือ ความสามารถในการทำกำไร ซึ่งพิจารณาได้จากอัตราผลตอบแทนต่อสินทรัพย์รวม (ROA) และอัตราผลตอบแทนของส่วนของผู้ถือหุ้น (ROE) กล่าวได้ว่า ผู้บริหารของ SCB ทั้งสองรุ่นทำได้ค่อนข้างดี แนวโน้มอัตราผลตอบแทนทั้งสองด้านดังกล่าวเพิ่มขึ้นโดยตลอดจาก ROA ในระดับ 1.17% ในปี 2527 ก็เพิ่มขึ้นเป็น 1.89% ในปี 2538 เฉลี่ยปีละ 1.22% และสิ้นไตรมาส 3 ปี 2539 สามารถทำได้ 1.37% ขณะที่ค่าเฉลี่ยทั้ง 5 ธนาคารในช่วง 12 ปี ขยับจาก 0.96% มาเป็น 1.62% หรือเฉลี่ย 1.14% ต่อปี และสิ้นไตรมาส 3 ปี 2539 อยู่ในระดับ 1.31%

นอกจากนี้ SCB มี ROE เพิ่มจาก 21.84% ไปเป็น 23.68% ในสิ้นปี 2538 หรือมี ROE เฉลี่ยต่อปี 18.63% และล่าสุดสิ้นไตรมาส 3 ทำได้ 17.96% ขณะที่ค่าเฉลี่ยของ 5 ธนาคารใหญ่ทั้ง 12 ปี อยู่ที่ 17% โดยเพิ่มจาก 17.52% ไปเป็น 22.78% และสิ้นไตรมาส 3 มี ROE เฉลี่ยที่ 16.40% โดยที่ SCB มีส่วนต่างดอกเบี้ย (SPREAD / NET INTEREST MARGIN) ที่สูงเช่นกัน นั่นคือ ระหว่าง 4 - 7% โดยมีส่วนต่างดอกเบี้ยเฉลี่ย 5.44% ขณะที่ส่วนต่างดอกเบี้ยของอุตสาหกรรมอยู่ประมาณ 4 - 5% หรือเฉลี่ยประมาณ 5%

อย่างไรก็ตาม น่าสังเกตว่าตั้งแต่ปี 2535 เป็นต้นมา ธนาคารกสิกรไทยและธนาคารกรุงเทพมีความสามารถในการทำกำไรในแต่ละปีเพิ่มมากขึ้น และสูงขึ้นกว่าธนาคารไทยพาณิชย์ โดย BBL มี ROA และ ROE เฉลี่ยปีละ 1.93% และ 24.29% ตามลำดับ ส่วน TFB มี ROA ที่ 1.96% และ ROE ที่ 23.75% ขณะที่ SCB สามารถทำได้ 1.74% และ 22.52% ล่าสุดในสิ้นไตรมาส 3 BBL มี ROA และ ROE ที่ 1.43% และ 15.49% ตามลำดับ ส่วน TFB มี ROA และ ROE ที่ 1.50% และ 16.80% ตามลำดับ

ในด้านสภาพคล่อง พิจารณาได้จากอัตราส่วนสินเชื่อต่อยอดเงินฝากและเงินกู้ยืม (LOAN / DEPOSIT AND BORROWING RATIO) SCB มีสภาพคล่องใกล้เคียงกับค่าเฉลี่ยของธนาคารทั้ง 5 แห่ง ซึ่งอยู่ในระดับประมาณ 0.90 เท่า

สำหรับคุณภาพของลูกหนี้ จากการพิจารณาสัดส่วนค่าใช้จ่ายหนี้สงสัยจะสูญเมื่อเทียบกับรายได้จากดอกเบี้ยและเงินปันผล (PERCENTAGE OF LOAN LOSS PROVISION) การมียอดค่าใช้จ่ายนี้ต่ำ หมายความว่า ธนาคารมีลูกหนี้ที่ไม่มีคุณภาพน้อย อันจะทำให้ธนาคารมีความเสี่ยงจากการเก็บหนี้ไม่ได้น้อยลง แต่ถ้ามียอดค่าใช้จ่ายนี้สูงก็เป็นไปในทางตรงกันข้าม เมื่อพิจารณาอัตราส่วนดังกล่าว พบว่า SCB มีค่าใช้จ่ายต่อปีเฉลี่ยประมาณ 3.67% ของยอดรายได้จากดอกเบี้ยและเงินปันผลซึ่งต่ำกว่าค่าเฉลี่ยของทั้งห้าธนาคารอยู่ที่ระดับ 4.14% โดยล่าสุดเมื่อสิ้นไตรมาส 3 SCB มีค่าใช้จ่ายนี้เพียง 1.84% ของยอดรายได้จากดอกเบี้ยและเงินปันผลเท่านั้น

ดังนั้น ในภาพรวมแล้ว ผลประกอบการด้านต่าง ๆ ของ SC B จึงมีระดับที่ดีเมื่อเปรียบเทียบกับอีก 4 ธนาคาร แม้ว่าขนาดบริษัทของ SCB เมื่อวัดจากฐานทุนจดทะเบียนเรียกชำระต่ำกว่าธนาคารอื่น ๆ โดย SCB มีทุนจดทะเบียนเรียกชำระ 3,808.03 ล้านบาท ขณะที่ BAY มี 5,000 ล้านบาท BBL มี 10,012.76 ล้านบาท TFB มี 8,000 ล้านบาท และ TMB มี 5,132.08 ล้านบาท

เมื่อพิจารณาราคาหุ้น ซึ่งจะเป็นตัววัดมูลค่าของบริษัทและมูลค่าสูงสุดให้แก่ผู้ถือหุ้น หุ้นของ SCB มีราคาปิดที่ 198 บาท เมื่อสิ้นเดือนพฤศจิกายนที่ผ่านมา หรือมีการเปลี่ยนแปลงจากราคาในปี 2527 ถึง 274% อย่างไรก็ตาม อัตราเติบโตของราคาหุ้นกลับไม่โดดเด่นนัก เมื่อเปรียบเทียบกับอีก 3 ธนาคาร คือ BBL TFB และ BAY ซึ่งมีราคาเพิ่มขึ้นกว่า 500% ในช่วงเดียวกัน

โดย BBL ถือว่ามีราคาเปลี่ยนแปลงเพิ่มขึ้นมากที่สุด เมื่อมองถึงราคาเริ่มต้นในปี 2527 ที่หุ้นละ 227 บาทที่ราคาพาร์ 100 บาท หรือประมาณ 23 บาทที่ราคาพาร์ 10 บาท แต่สามารถเพิ่มเป็น 204 บาทในสิ้นเดือนพฤศจิกายน 2539 หรือคิดเป็นอัตราเติบโตถึง 786% รองลงมา คือ หุ้นของ TFB ซึ่งมีอัตราเติบโตถึง 605% กล่าวคือ จากราคาหุ้นละประมาณ 20 บาทในปี 2527 ไปเป็นหุ้นละ 141 บาทในสิ้นพฤศจิกายน 2539 อันดับสาม คือ หุ้นของ BAY ซึ่งมีราคา 80 บาทในปัจจุบัน จากราคาเริ่มต้นในปี 2527 ที่ประมาณ 20 บาท หรือเพิ่มสูงถึง 515% มีเพียงหุ้น TMB เท่านั้นที่มีราคาเพิ่มขึ้นน้อยกว่าหุ้น SCB นั่นคือ มีอัตราเพิ่มขึ้นเพียง 162% ในช่วง 12 - 13 ปีที่ผ่านมา โดยมีราคาขยับจาก 25 บาทมาเป็น 65.50 บาท

ยิ่งไปกว่านั้น หุ้น BAY BBL และ TFB ล้วนแต่มีราคาในปี 2527 ที่ต่ำกว่า SCB หรือไม่ถึงครึ่งของราคาหุ้นของ SCB ในปีเดียวกัน ดังนั้น ถ้าลงทุนหุ้น SCB ในปี 2527 และถือยาวมาถึงปัจจุบันจะได้รับผลตอบแทนจากส่วนเกินมูลค่าหุ้น (CAPITAL GAIN) 145 บาทต่อหุ้นหรือต่อเงินลงทุน 53 บาท ขณะที่ถ้านำเงินจำนวนใกล้เคียงกันไปลงทุนในหุ้นของอีก 3 ธนาคารดังกล่าว ผู้ถือหุ้นสามารถซื้อหุ้นเหล่านั้นได้ถึง 2 - 4 หุ้นและได้ผลตอบแทนสูงกว่า โดยเมื่อถือครองหุ้นจนถึงสิ้นพฤศจิกายน 2539 หุ้น BBL จะให้ผลตอบแทน 362 บาทต่อเงินลงทุน 46 บาท (2 หุ้น) TFB จะให้ผลตอบแทน 242 บาทต่อเงินลงทุน 40 บาท (2 หุ้น) และ BAY จะให้ผลตอบแทน 268 บาทต่อเงินลงทุน 52 บาท (4 หุ้น) นั่นหมายความว่า ผู้บริหารของ SCB ผลักดันให้มูลค่าสูงสุดแก่ผู้ถือหุ้นเติบโตต่ำกว่าธนาคารอื่น

นอกจากนี้ เมื่อพิจารณาอัตราส่วนกำไรต่อราคาปิด (P/E RATIO) ตั้งแต่ปี 2531 เป็นต้นมา SCB มี P/E RATIO ที่สูงกว่าค่าเฉลี่ยของกลุ่มธนาคารใหญ่ และมีแนวโน้มเพิ่มสูงขึ้นตามลำดับ โดยในสิ้นปี 2538 มี P/E สูงถึง 12.16 เท่า และสิ้นไตรมาส 3 P/E ของ SCB อยู่ที่ 14.47 เท่าขณะที่ค่าเฉลี่ยของกลุ่มธนาคารใหญ่อยู่ที่ 11.24 เท่า และ 13.82 เท่าตามลำดับ

P/E ที่เพิ่มขึ้นส่วนหนึ่งเป็นการสะท้อนว่า นักลงทุนมองเห็นแนวโน้มการเติบโตที่ชัดเจนของบริษัท และบ่งบอกถึงความคาดหวังในด้านบวกของนักลงทุนและผู้ถือหุ้นต่ออนาคตของ SCB ด้วย จึงยอมที่จะจ่าย "แพงขึ้น" ส่วนอีกด้านหนึ่งก็อาจจะมองได้ว่า ราคาหุ้นของ SCB ได้ขยับขึ้นสูงเกินหน้าหุ้นธนาคารตัวอื่นแล้ว นั่นก็แสดงว่าโอกาสที่จะมีราคาสูงขึ้นกว่าเดิมจะน้อยลงไปและย่อมหมายความว่า การมีมูลค่าสูงขึ้นของผู้ถือหุ้นก็อาจจะลำบากกว่าเดิมด้วยเช่นกัน