ตลาดหุ้นไทยในปีที่ผ่านมาร้อนแรงถึงขั้นที่ดัชนีพุ่งสูงขึ้นติดอันดับ 1
ของโลก ด้วยอัตราเพิ่มร้อยละ 134 พาเอานักลงทุนระดับแมงเม่าวิ่งกระโจนเข้าใส่เหมือนกลัวตกขบวนเศรษฐี
แต่แล้วก็พบข้อเท็จจริงว่า แมงเม่าก็แพ้กองไฟอยู่วันยังค่ำ
นับแต่ดัชนีพุ่งสูงขึ้นเมื่อต้นเดือนมกราคมที่ระดับเกือบ 800 จุด ถึงวันนี้
ดัชนีก็ทำ การปรับฐานแรง แถมยังเจออุปสรรคและแรงขายกันหลายรอบ จนกลับมายืนเหนือ
700 จุด อย่างไม่มีเรี่ยวแรงมากนัก พาเอาแมงเม่าติดหุ้นกันอื้อซ่า ท่ามกลางเสียงปลอบใจของคนที่เกี่ยวข้องว่า
"ระยะยาวแล้ว ตลาดยังสดใส" ให้ฝันเฟื่องกันต่อไป
ในช่วงเวลาระหว่างรอหุ้นทะยานรอบใหม่ (ซึ่งไม่รู้เมื่อใด) การขวนขวายหาความรู้ของนักลงทุนที่เสพติดหุ้น
ก็กลายเป็นสิ่งจำเป็นขึ้นมา หลายคนเริ่มเห็นพ้องกับคำแนะนำให้ ประพฤติตัวเป็นนักลงทุนประเภทเน้นคุณค่า
value investors ปัญหาก็คือ ตำราเรื่องนี้ในภาษาไทยมันไม่ค่อยจะมี ถึงมีก็เชื่อไม่ค่อยได้
คนที่เกือบจะเป็นข้อยกเว้นก็อย่าง สุวรรณ วลัยเสถียร หรือนิเวศน์ เหมวชิรวราการนั้น
ก็ดูเหมือนว่า จะประพฤติตัวคล้ายกับอาจารย์เจ้าสำนักในจีนยุคโบราณ นั่นคือ
บอกเคล็ดลับ ที่ "ไม่หมด" และสงวน "ท่าไม้ตาย" เอาไว้กับตัว ซึ่งในแง่นี้ทำให้นักลงทุนกลัดกลุ้มมากกว่าชื่นชม
หนังสือแบ่งออกเป็น 3 ส่วน ส่วนแรก เป็นการแนะนำหลักการและทฤษฎีของการลงทุนเน้นคุณค่าที่เริ่มโดย
เบนจามิน แกรห์ม และพัฒนาขึ้นมาจนถึงมือของวอร์เรน บัฟเฟตต์ ส่วนที่สอง เป็นการขยายความที่มา
3 ประการของคุณค่าบริษัทเจ้าของหุ้น และส่วนสุดท้าย เป็นกรณีศึกษานักลงทุนแบบเน้นคุณค่าหลายคน
หนังสือเล่มนี้ คือคำตอบสำหรับคนที่ต้องการสลัดตัวเองจากกระแส "เฮโลสาระพา"
ในตลาดหุ้นในฐานะเข็มทิศชี้ทางเพื่อทำความเข้าใจกับวิธีสร้างความร่ำรวยแบบเบนจามิน
แกรห์ม และวอร์เรน บัฟเฟตต์ 2 กุรูหุ้นร่วมสมัยที่มีประสบการณ์ตรงจากการสร้างความร่ำรวย
บนวิถีเก็งกำไรในตลาดหุ้นที่ยอมรับกัน และยังแถมพ่วงด้วยเศรษฐีหุ้นอีกหลายคนที่คนไทยไม่รู้จัก
เนื้อหาของหนังสือเล่มนี้ ไม่เพียงแค่บอกถึงข้อดีเท่านั้น หากยังเพิ่มกระบวนการและกรณีศึกษาที่ประสบความสำเร็จมาแล้วโดยเฉพาะใน
Part III ของหนังสือนี้ ซึ่งได้สรุปประสบ การณ์ทรงคุณค่าให้เป็นตัวอย่างให้นักลงทุนได้มองเห็นรูปธรรมของการสร้างตัวจากการเก็งกำไร
และวิธีบริหารพอร์ตที่มีความเสี่ยงน้อย
หัวใจของหนังสือเล่มนี้อยู่ที่บท 3-4-5 ซึ่งเป็นบทต่อเนื่องกัน โดยบทที่
3 ว่าด้วยหลักการประเมินคุณค่าของหุ้นรายตัว และแนวทางปฏิบัติจริง ส่วนบทที่
4 ว่าด้วยการประเมินสุขภาพของสินทรัพย์และหนี้สินของบริษัท ส่วนบทที่ 5 ว่าด้วยการประเมินรายได้และกำไรของบริษัท
กุญแจสำคัญที่กล่าวถึงในทั้งสามบทนี้ อยู่ที่การบอกว่า นักลงทุนประเภทเน้นคุณค่า
จะต้องให้ความสำคัญกับคุณค่าของกระแสเงินสดในปัจจุบันและอนาคตของบริษัทเจ้าของหุ้นรายตัว
หรือเรียกให้ยากขึ้นไปก็คือ มูลค่าปัจจุบันในอนาคต (present value) ของกระแสเงินสด
ซึ่งเกิดจากการจัดการสินทรัพย์ของฝ่ายบริหารอย่างมีประสิทธิภาพ
การจัดการกับมูลค่าของกระแสเงินสดนี้ จะเป็นตัววัดบอก ไม่เพียงแค่โอกาสในการปรับเปลี่ยนธุรกิจ
โอกาสในการเติบโต โอกาสในการสร้างรายได้ใหม่หรือกำไร และโอกาสในการลดความเสี่ยงเท่านั้น
หากยังบอกให้รู้ถึงมูลค่าของหุ้นที่นักลงทุนถืออยู่ด้วยในแต่ละช่วงเวลาในอนาคต
นั่นหมายความว่า มูลค่าของกระแสเงินสดจะบอกให้รู้ถึงวิสัยทัศน์ของผู้บริหารและสไตล์การจัดการของบริษัท
ยกตัวอย่างเช่น เจเนอรัล มอเตอร์ส มีมูลค่าของกระแสเงินสด ในอนาคตต่ำกว่า
ไมโครซอฟท์ และซิสโก้ ซิสเต็มส์ ซึ่งแสดงให้เห็นว่า บริษัทแรกนั้นจะมีพลวัตต่อการปรับตัวในธุรกิจต่ำกว่าสองบริษัทหลังมาก
เนื่องจากสินทรัพย์ไปจมปลักกับโรงงาน หรือเครื่องจักรที่เป็นสินทรัพย์ไม่หมุนเวียนมากเกินไป
เมื่อได้กุญแจสำคัญแล้ว ผู้เขียนหนังสือเล่มนี้ยังแจกแจงเพิ่มเติมอีกว่า
การประเมินคุณค่าที่แยกย่อยออกไปนั้น จะต้องผ่านมุมมองของการจัดการสินทรัพย์
การเติบโตของรายได้ และการเติบโตของกำไร
การจัดการสินทรัพย์ ตั้งอยู่บนรากฐานสินทรัพย์ในปัจจุบัน เพื่อเข้าใจว่าฝ่ายจัดการบริษัทนั้น
ได้ใช้ประโยชน์จากการมีอยู่ของสินทรัพย์เพื่อนำมาสร้างเป็นรายได้ใหม่ในอนาคต
ได้ดีเพียงใด เพราะสินทรัพย์บางอย่างนั้น เกิดจากการก่อหนี้ บางอย่างไม่ได้ก่อให้เกิดรายได้
ใหม่ บางอย่างกลายเป็นต้นทุนที่ถ่วงผลกำไร และบางอย่างมองไม่เห็นด้วยตัวเลขทางบัญชี
(เช่น ทรัพย์สินทางปัญญา หรือความสามารถแฝงของพนักงานบางคน)
ดังนั้น การค้นหาความสามารถผลิตซ้ำของสินทรัพย์ (reproduction value of
assets) จึงเป็นภารกิจที่สำคัญ
การเติบโตของรายได้ เป็นการค้นหามูลค่า "ภายใน" ของบริษัท เพื่อค้นว่าในปัจจุบันทรัพยากร
ณ จุดใดของบริษัท คือ จุดแกร่งที่ทำให้บริษัทมีกำไรมากที่สุด เนื่องจากบริษัทส่วนมากจะมีธุรกรรมหลายอย่างพร้อมกัน
และมีวัตถุประสงค์หลายอย่างพร้อมกัน โดยมีสมการค้นหามูลค่าของพลังสร้างรายได้
(earnings power value (EPV) ที่มีค่าเท่ากับรายได้ปรับน้ำหนักแล้ว คูณด้วย
1 ส่วนต้นทุนปัจจุบันของทุน (หรือส่วนผู้ถือหุ้น) โดยสมมติ ให้กระแสเงินสดคงที่
การเติบโตของผลกำไร เป็นส่วนที่คำนวณยากที่สุด เนื่องจากเป็นการประเมินล่วงหน้าไปในอนาคตโดยข้อมูลปัจจุบัน
ซึ่งไม่จำเป็นต้องถูกเสมอไป และอาจแปรเปลี่ยนได้เสมอ ดังนั้น สูตรคำนวณหาโดยให้มูลค่าปัจจุบันในอนาคต
จึงเป็นเพียงแค่แนวทาง โดยอาศัยแผน ธุรกิจ (แผนการเงิน แผนการลงทุน และแผนการตลาด)
ของฝ่ายบริหารที่เสนอต่อผู้ถือหุ้น และนักวิเคราะห์หลักทรัพย์ แต่ไม่จำเป็นต้องยึดถือตายตัว
เพียงแต่โอกาสที่จะใกล้เคียงความจริงหรือไม่นั้น ต้องมีการประเมินศักยภาพของผู้บริหารบริษัทประกอบด้วย
ในส่วนอื่นของหนังสือนั้น มักจะเป็นข้อมูลรูปธรรมที่รวบรวมและสรุปจากข้อเขียนหรือผลงานเก่าๆ
ของนักลงทุนเน้นคุณค่าอเมริกันที่กลายเป็นตำนานของความสำเร็จ ซึ่งเหมาะสำหรับคนที่ต้องการอะไรมากกว่าทฤษฎีหรือหลักที่จับต้องไม่ได้
รูปธรรมดังกล่าว หนีไม่พ้นที่จะต้องมีกรณีของวอร์เรน บัฟเฟตต์มากกว่าใครๆ
เพราะคนคนนี้โด่งดังที่สุดในยุคร่วมสมัยนี้ จึงเป็นจุดขายหนึ่งที่ไม่อาจขาดได้
ซึ่งก็ไม่ได้เสียหายอะไร
จุดอ่อนของหนังสือเล่มนี้ก็คือ อาจจะทำให้นักเล่นหุ้นรู้สึก "ยากเกิน"
กับการประพฤติ ตัวเพื่อเป็นนักลงทุนเน้นคุณค่า จนกระทั่งเกิดอาการท้อไปเลย
แน่ละ ไม่มีหนังสือใดที่อ่านแล้วทำให้คนเป็นเศรษฐีชั่วข้ามคืน และไม่มีคัมภีร์ไหน
ทำให้คนกลายเป็นเทวดาขึ้นได้โดยตรง แต่หนังสือเล่มนี้ก็น่าจะทำให้นักลงทุนบางคนตาสว่างมากขึ้น
ไม่เป็นแค่แมงเม่าที่น่าเวทนา
ที่สำคัญ ราคาหนังสือเล่มนี้ เมื่อเทียบกับการติดหุ้น หรือขายตัดขาดทุนยามหุ้นปรับตัวลงแรง
ก็ถือว่าถูกมาก
เนื้อหาในหนังสือนี้
Part I An Introduction to Value Investing
Chapter 1 Value Investing : Definition, Distinction, Results, Risks,
and Principles หลักการพื้นฐานและคุณค่า ตลอดจนข้อดีของการลงทุนเน้นคุณค่า
Chapter 2 Searching for Value : Fish Where the Fish Are กลวิธีค้นหาคุณค่า
ของบริษัทเจ้าของหุ้น
Part II Three Sources of Value
Chapter 3 Valuation in Principle, Valuation in Practice การประเมินคุณค่าหุ้นทางทฤษฎี
และปฏิบัติ
Chapter 4 Valuing the Assets : From Book Value to Reproduction Costs
การประเมินค่าสินทรัพย์โดยละเอียด
Chapter 5 Earnings Power Value : Assets Plus Franchise คุณค่าของรายได้ที่จะสร้างการเติบโตในอนาคต
Chapter 6 A Wonderful Little Franchise : The Earnings Power of WD-40
บทขยายเพิ่มเติมจากบทที่ 5 ในฐานะกรณีศึกษาบริษัทแห่งหนึ่ง
Chapter 7 Inside Intel : The Value of Growth within the Franchise กรณีศึกษาการเติบโตด้วยนวัตกรรมที่มีต้นทุนการผลิตซ้ำสูงของอินเทล
ซึ่งอาจจะทำให้นักเล่นหุ้นรายวันเมินหน้า
Chapter 8 Constructing the Portfolio : Risk, Divesification, and Default
Strategies กลยุทธ์การบริหารพอร์ตโฟลิโอในสถานการณ์ที่แตกต่างกัน
Part III Value Investing In Practice: Proflies of Eight Value Investors
Chapter 9 Warren Buffet : Investing is Allocatiing Capital จอมยุทธ์วงการหุ้นร่วมสมัยที่ยิ่งใหญ่
เจ้าของคำพูด "ไม่ได้ซื้อหุ้น แต่ซื้ออนาคตบริษัท" โดยมีหลักการศึกษา ข้อมูลบริษัทเจ้าของหุ้นให้ละเอียด
จากนั้นก็ลงโดยไม่ต้องสนใจว่าจะทวนกระแสตลาดหรือไม่
Chapter 10 Mario Gabelli : Discovering and Unlocking the Private Market
Value นักประดิษฐ์ทฤษฎีการลงทุน โดยศึกษาแรงเหวี่ยงของราคาหุ้น ซึ่งเขาพบว่ามีช่วงล้อม
รอบมูลค่าที่แท้จริงของมูลค่าหุ้นบริษัท โดยมีอยู่ช่วงหนึ่งที่ราคาหุ้นจะสงบนิ่งนาน
เพราะมูลค่าที่แท้จริงเท่ากับราคาหุ้น ช่วงเวลานั้นคือจังหวะของการซื้อ เนื่องจากผู้บริหารหรือเจ้าของหุ้นจะต้องดิ้นรนหาทางสร้างมูลค่าครั้งใหม่
ก่อนที่ราคาหุ้นจะตกลงไป ซึ่งมักจะตาม มาด้วยการทะยานของราคาหุ้นรอบต่อไป
ราคาที่เข้าซื้อนั้นเขาเรียกว่า Private Market Value
Chapter 11 Glenn Greenberg : Investigate Concentrate, and-Watch That
Basket นักลงทุนผู้ถือคติ ซื้อหุ้นพื้นฐานดีเท่านั้น และซื้อตอนหุ้นตก และค่าพี/อีต่ำ
ไม่ให้ในตะกร้ามีไข่เน่าปะปน
Chapter 12 Robert H. Heilbrunn : Investing in Investors นักลงทุนขาใหญ่
ผู้ไม่สนใจซื้อหุ้นรายตัว หากสนใจซื้อหุ้นนักลงทุนสถาบันที่ผู้บริหารมีผลงานเด่น
เพราะปลอดภัยกว่า และผลตอบแทนมั่นคง
Chapter 13 Seth Klarmen : Distressed Sellers, Absent Buyers ต้นแบบความคิดเรื่อง
margins of safety ในการซื้อขายหุ้น เขาให้ความสำคัญกับรายละเอียดพื้นฐานของหุ้นสองส่วนคือ
สินทรัพย์ และรายได้ และเข้าซื้อหุ้นที่พบว่าสินทรัพย์ที่ดีจะมีแรงหนุนรายได้ในอนาคต
โดยเน้นหัวใจสำคัญคือ ต้องไม่เสี่ยงใดๆ
Chapter 14 Michael Price : Discipline, Patience, Focus, and Power เจ้าพ่อ
หุ้นรีแฮบโก้แห่งวอลล์สตรีท ผู้ถือคติหุ้นบริษัทล้มละลายที่รอปรับโครงสร้างกับบรรดาเจ้าหนี้เป็นหุ้นที่น่ารอคอยมากที่สุด
เพราะเมื่อปรับโครงสร้างหนี้เสร็จ ราคาพุ่งหลายเท่าทุกครั้ง
Chapter 15 Walter and Edwin Schloss : Keep It Simple, and Cheap สองพี่น้องผู้สร้างทฤษฎีส่วนตัว
ศึกษาพื้นฐานหุ้นราคาถูก แล้วเข้าซื้อเก็บหุ้นรายตัวจำนวนน้อยไว้หลายๆ ตัว
หลังจากนั้นก็ศึกษาพฤติกรรมการเคลื่อนไหวและจังหวะของราคาหุ้นไปเรื่อยๆ ก่อนเทเงินหน้าตักเมื่อศึกษาเพิ่มจนแน่ใจแล้วว่าได้เวลาที่หุ้นจะทะยานขึ้น
แล้วขายออกไปตามราคาเป้าหมายของตนเอง เป็นเจ้าของแนวคิด "ไม่ซื้อหุ้น จะรู้นิสัยหุ้นได้อย่างไร"
Chapter 16 Paul D. Sonkin : Small is Beautiful, Especially When It's
Ugly เจ้าพ่อหุ้นราคาต่ำ ผู้ชอบเก็บหุ้นที่ปรับโครงสร้างหนี้ หรือหุ้นที่ราคาติดพื้น
แต่มีการเปลี่ยน ผู้บริหาร จากนั้นก็เก็บไว้รอหุ้นขึ้นแรงๆ แล้วขายทิ้งเมื่อข่าวดีออก
ภายใต้แนวคิด General Portfolio Operation อันไม่มีตำราแน่ชัด
